忙于沖擊港股IPO的乓乓響(中國(guó))有限公司(簡(jiǎn)稱“乓乓響”)，被指發(fā)橫財(cái)或是其本次IPO的最大障礙。

乓乓響是上海市最大的食堂食品供應(yīng)鏈綜合服務(wù)供應(yīng)商，市占率約為1.5%。2019年之前，公司的主業(yè)處于或微利或虧損狀態(tài)。奇怪的是，2019年開(kāi)始，在營(yíng)業(yè)收入并未明顯增長(zhǎng)的情況下，公司不僅扭虧為盈，歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)還持續(xù)快速增長(zhǎng)。

今年上半年，乓乓響成為臨時(shí)保供單位之一，其臨時(shí)及應(yīng)急服務(wù)供應(yīng)商業(yè)務(wù)的毛利率高達(dá)83.8%，團(tuán)購(gòu)團(tuán)長(zhǎng)業(yè)務(wù)毛利率也高達(dá)74.7%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于正常時(shí)期的30%左右。

作為乓乓響的實(shí)際控制人，黃建義、張衛(wèi)平夫婦合計(jì)持有公司100%股權(quán)。公司本次推進(jìn)2022年中期派息，擬派發(fā)2340萬(wàn)元。

讓人不解的是，乓乓響流動(dòng)性不足，償債壓力較大，突擊向?qū)嶋H控制人分紅，勢(shì)必會(huì)雪上加霜。

畸高毛利率受質(zhì)疑

原本平淡無(wú)奇的經(jīng)營(yíng)，因?yàn)閰⑴c保供而出現(xiàn)異常，乓乓響受到了社會(huì)廣泛質(zhì)疑，存在道德風(fēng)險(xiǎn)。

公開(kāi)資料顯示，今年4月，乓乓響向港交所遞交上市申請(qǐng)，10月24日，乓乓響再次出現(xiàn)在港交所的申請(qǐng)上市的欄目下，其披露的申請(qǐng)版本的招股書(shū)為第一次呈交，這意味著公司是第二次沖擊港股IPO。

至于第一次闖關(guān)港股IPO為何失敗，乓乓響并未作出解釋。本次IPO，公司選擇的報(bào)告期頗為異常。

通常而言，IPO企業(yè)選擇報(bào)告期，多以年度、半年度、季度為主。乓乓響選擇的報(bào)告期，今年為前五個(gè)月。市場(chǎng)一致的疑慮為，既然是10月24日遞交上市申請(qǐng)并進(jìn)行預(yù)披露，為何不選擇半年度或者前三季度，而選擇前五個(gè)月。

選擇前五個(gè)月，乓乓響是動(dòng)了心思的，藏有玄機(jī)。

乓乓響是上海市最大的食堂食品供應(yīng)鏈綜合服務(wù)供應(yīng)商，今年3月至5月，乓乓響被評(píng)選為上海市供給保障重點(diǎn)單位，成為全市70家供給保障重點(diǎn)單位之一。

市場(chǎng)習(xí)慣的邏輯是，特殊時(shí)期，參與保供的企業(yè)，應(yīng)該借機(jī)體現(xiàn)社會(huì)價(jià)值，獲得社會(huì)認(rèn)同，相當(dāng)于為企業(yè)做一次免費(fèi)廣告。在特殊時(shí)期，保供單位不僅不會(huì)為盈利，甚至?xí)澅救トΡ９?。疫情期間，曾有大量企業(yè)捐款、捐獻(xiàn)抗疫物資等。

然而，乓乓響刷新了市場(chǎng)的認(rèn)知。

根據(jù)招股書(shū)披露，今年前五個(gè)月，乓乓響的毛利率畸高。具體為，團(tuán)購(gòu)團(tuán)長(zhǎng)業(yè)務(wù)毛利率74.7%、個(gè)人客戶毛利率52.6%，政府機(jī)構(gòu)、臨時(shí)及應(yīng)急服務(wù)供應(yīng)商、為雇員采購(gòu)的實(shí)體業(yè)務(wù)毛利率分別為73.6%、83.8%、74.6%，只有其他企業(yè)及機(jī)構(gòu)客戶的毛利率低于50%，為36.3%。整體上的毛利率為69.6%。

乓乓響屬于農(nóng)產(chǎn)品流通服務(wù)商，從上游采購(gòu)農(nóng)產(chǎn)品經(jīng)過(guò)分揀等簡(jiǎn)單初加工后轉(zhuǎn)賣(mài)給幼兒園、教育機(jī)構(gòu)等，參與保供期間，基本上屬于轉(zhuǎn)手貿(mào)易，產(chǎn)品不只局限于農(nóng)產(chǎn)品。其一般根據(jù)成本加成法及加成利潤(rùn)率厘定產(chǎn)品售價(jià)，成本主要包括直接材料、勞工、物流及倉(cāng)儲(chǔ)成本。

此前的2019年至2021年，公司的毛利率分別為28.94%、38.23%、33.83%，最高也不到40%。

因此，今年前五個(gè)月，乓乓響的毛利率堪稱畸高，屬于非正?，F(xiàn)象。

今年前五個(gè)月，乓乓響實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7445.8萬(wàn)元，同比減少1312.7萬(wàn)元，而期內(nèi)溢利1808.1萬(wàn)元，同比反而增加539萬(wàn)元。

今年6月開(kāi)始，特殊時(shí)期結(jié)束，乓乓響也不再參與保供。

6年微利一年蹊蹺逆轉(zhuǎn)

乓乓響的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也異常讓人不解。

乓乓響成立于2012年，國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)主體為上海乓乓響農(nóng)副產(chǎn)品配送有限公司，該公司旗下有三家全資子公司，分別是上海乓乓響農(nóng)副產(chǎn)品加工有限公司、上海乓乓響餐飲管理有限公司和上海東岸農(nóng)產(chǎn)品有限公司。公司是上海最大食堂食品供應(yīng)鏈綜合服務(wù)供應(yīng)商，上海食堂食品供應(yīng)鏈綜合服務(wù)市場(chǎng)極為分散，共有逾500家供應(yīng)商。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2021年的銷(xiāo)售收益計(jì)算，乓乓響的市場(chǎng)份額為1.5%。

2016年4月，乓乓響在新三板掛牌，2019年8月30日，乓乓響終止掛牌，掛牌時(shí)間為三年零四個(gè)月。

當(dāng)時(shí)，新三板市場(chǎng)流動(dòng)性及活躍度不高，且投資門(mén)檻相對(duì)較高，對(duì)投資者缺乏吸引力，企業(yè)后續(xù)再融資相對(duì)較為困難?；蛟S是因?yàn)檫@一現(xiàn)實(shí)情況，乓乓響選擇從新三板退市，進(jìn)而轉(zhuǎn)向香港市場(chǎng)。

至于乓乓響為何不選擇A股市場(chǎng)，有投行人士向長(zhǎng)江商報(bào)記者表示，無(wú)論是資產(chǎn)規(guī)模、股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理，還是盈利能力方面，乓乓響可能不符合A股市場(chǎng)掛牌條件。此外，在A股IPO時(shí)間較長(zhǎng)，對(duì)于急需融資的乓乓響而言，可能等不起。

長(zhǎng)江商報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，在新三板掛牌前后，乓乓響的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)確實(shí)欠佳。

wind數(shù)據(jù)顯示，2013年至2018年，乓乓響實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為0.43億元、0.60億元、0.75億元、0.89億元、1.06億元、1.25億元，這六年，營(yíng)業(yè)收入表現(xiàn)為持續(xù)增長(zhǎng)，2018年較2013年增長(zhǎng)近2倍。同期，公司實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)為295.20萬(wàn)元、650.64萬(wàn)元、397.58萬(wàn)元、126.45萬(wàn)元、203.40萬(wàn)元、248.75萬(wàn)元，2018年的凈利潤(rùn)反而低于2013年，與營(yíng)業(yè)收入嚴(yán)重背離。

扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)方面，2013年至2018年分別為294.94萬(wàn)元、609.35萬(wàn)元、339.64萬(wàn)元、-26.05萬(wàn)元、75.02萬(wàn)元、-96.59萬(wàn)元，非微利即虧損。

顯然，這樣的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是很難撬開(kāi)A股市場(chǎng)大門(mén)的。

蹊蹺的是，長(zhǎng)達(dá)6年的微利，在2019年大逆轉(zhuǎn)。這一年，公司實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入為1.43億元，同比增長(zhǎng)0.18億元，增長(zhǎng)幅度為14.40%，凈利潤(rùn)為2268.90萬(wàn)元，同比大增812.12%，扣非凈利潤(rùn)成功實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，同比猛增2269.69%。

2020年也頗為奇怪。當(dāng)年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為1.24億元，同比下降13.30%，不及2018年，而凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)分別為2729.10萬(wàn)元、2561.20萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)20.28%、22.21%。營(yíng)業(yè)收入比2018年還低，凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于2018年。

乓乓響的經(jīng)營(yíng)模式并未發(fā)生明顯變化，為何凈利潤(rùn)會(huì)出現(xiàn)如此異常?

一個(gè)值得關(guān)注的現(xiàn)象是，2018年，乓乓響向第一大供應(yīng)商上海乓乓響農(nóng)產(chǎn)品專業(yè)合作社(簡(jiǎn)稱“乓乓響合作社”)采購(gòu)的總額占比為22.22%，公司稱其不是關(guān)聯(lián)方，而在2016年則被列入關(guān)聯(lián)方。2019年，乓乓響合作社(更名為上海品鉑農(nóng)產(chǎn)品專業(yè)合作社)從前五大供應(yīng)商中消失，2020年再次位列第二大供應(yīng)商，但采購(gòu)總額占比僅為7.3%，今年又不再合作。

乓乓響稱，2015年7月，黃建義將乓乓響合作社75%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三方。

是不是黃建義實(shí)際控制的曾經(jīng)的第一大供應(yīng)商乓乓響合作社在作祟?

突擊向?qū)嵖厝朔旨t

從新三板轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，乓乓響急求上市的目的，無(wú)疑是缺錢(qián)。奇怪的是，公司卻選擇突擊分紅。

一家小規(guī)模民營(yíng)公司掛牌新三板，無(wú)疑是想拓寬融資渠道。而轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股市場(chǎng)，對(duì)于乓乓響而言，融資較為急迫。因?yàn)?，公司不惜暴露其特殊時(shí)期的畸高毛利率。

事實(shí)上，乓乓響也確實(shí)缺錢(qián)。2019年至2021年，公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為64.07%、80.64%、69.53%。盡管2021年明顯下降，但仍然達(dá)到接近70%的高位。

到今年5月底，其資產(chǎn)負(fù)債率約為64.64%，進(jìn)一步下降。但是，公司的償債壓力依然較大。

根據(jù)招股書(shū)，截至今年5月底，乓乓響現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為470.9萬(wàn)元，已抵押銀行存款2457.50萬(wàn)元。對(duì)應(yīng)的長(zhǎng)短期銀行借款為8715萬(wàn)元，其中，短期借款為5646.5萬(wàn)元。現(xiàn)有資金及現(xiàn)金等價(jià)物不能覆蓋短期借款。

讓人不解的是，在償債壓力較大的情況下，乓乓響竟然還大舉派發(fā)紅利。

繼2019年度派發(fā)紅利1200萬(wàn)元后，今年中期，公司擬派發(fā)紅利2340萬(wàn)元。目前，這筆股息尚未支付。

2012年9月，乓乓響成立時(shí)，創(chuàng)始人為黃建義、許建平、錢(qián)建平三人，如今，黃建義及配偶張衛(wèi)平直接間接合計(jì)持有公司100%股權(quán)。

由此可見(jiàn)，乓乓響上市之前的突擊分紅，就是分給實(shí)際控制人黃建義夫婦。

上市之前向?qū)嶋H控制人突擊分紅，是否是利益輸送?

乓乓響是一家十分典型的家族企業(yè)，存在公司治理問(wèn)題。

自公司成立以來(lái)，黃建義一直擔(dān)任董事會(huì)主席、行政總裁。公司董事會(huì)的三名執(zhí)行董事中，黃建義和女兒黃賢至各占一名，另外一名執(zhí)行董事是成立時(shí)就進(jìn)入公司的首席財(cái)務(wù)官陳正琴。

今年4月，第一次港股遞表前夕，34歲的黃賢至被委任為執(zhí)行董事。

黃建義、黃賢至父女把持董事會(huì)，乓乓響的公司治理可能有待完善。

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