為什么說國內(nèi)貨幣政策重新回到了“穩(wěn)貨幣寬信用”的狀態(tài)？二季度權(quán)益資產(chǎn)迎來哪四重利好？經(jīng)濟(jì)見底回升時(shí)期市場表現(xiàn)會(huì)有哪些階段？中國銀河證券宏觀分析師高明帶來“權(quán)益資產(chǎn)迎來四重利好 ——Q1復(fù)盤與Q2展望“主題分享，以下是嘉賓部分觀點(diǎn)，掃碼即可回看全部會(huì)議內(nèi)容！

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二季度權(quán)益資產(chǎn)迎來四重利好

二季度權(quán)益資產(chǎn)的四重利好的排序我是從基本面到流動(dòng)性再到風(fēng)險(xiǎn)偏好的排序，所以是持續(xù)性最強(qiáng)到持續(xù)性最短的排序。首先國內(nèi)的盈利底到底什么時(shí)候出現(xiàn)？其實(shí)是市場最關(guān)注的一個(gè)問題。我們有一個(gè)很重要的指標(biāo)PPI。PPI將見底回升，可能4月和5月大概都在-2.5%水平，底部水平差不多是-2.5%左右。大家也可以看到，3月27日發(fā)布的1-2月工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)是22.9%的降幅，當(dāng)天市場調(diào)整的也比較多。但是我們事后分析，如果把1、2月份疫情影響，國內(nèi)春節(jié)期間復(fù)工復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期的影響都扣除，接下來復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進(jìn)，疫情影響的消退等，其實(shí)工業(yè)企業(yè)利潤增速也在二季度即將見底。所以第一重最重要的利好是國內(nèi)的工業(yè)企業(yè)利潤會(huì)出現(xiàn)底部，重要的標(biāo)志就是PPI的見底回升。PPI見底之后反彈的斜率到底是快速上升還是溫和上升，現(xiàn)在市場爭議比較多，但是對(duì)于見底的時(shí)間點(diǎn)4月到5月其實(shí)爭議不是太大，這是關(guān)于國內(nèi)盈利底的情況。

第二個(gè)利好是國內(nèi)的貨幣政策環(huán)境。3月17日央行超預(yù)期宣布了一次降準(zhǔn)25BP，之后國內(nèi)長端利率和短端利率都趨于下行，尤其是短端商業(yè)銀行同業(yè)存單收益率降準(zhǔn)之后是明顯往下走，表明了國內(nèi)的貨幣政策又重新回到了“穩(wěn)貨幣寬信用”的狀態(tài)。因?yàn)橹按蠹覍?duì)于貨幣市場收緊的預(yù)期比較強(qiáng)，利率、商業(yè)銀行同業(yè)存單利率在往上走，3月17日的超預(yù)期降準(zhǔn)其實(shí)是打破了這樣的預(yù)期，又回到了穩(wěn)貨幣寬信用的狀態(tài)。而且我們?cè)偻罂?，去?月和8月是有降息，無論是MLF或LPR利率都有調(diào)降，都是中央政治局會(huì)議之后的月份。今年5月和8月會(huì)不會(huì)再次出現(xiàn)降息？其實(shí)目前看也有這樣的預(yù)期。所以，國內(nèi)貨幣層面來說，3月17日的超預(yù)期的降準(zhǔn)顯然是一個(gè)比較重要的標(biāo)志。

第三個(gè)利好是美聯(lián)儲(chǔ)要停止加息。3月10日硅谷銀行危機(jī)事件爆發(fā)之后，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期很快就出現(xiàn)了下降，利率終值下降了將近100個(gè)BP?，F(xiàn)在看芝商所的市場預(yù)期5月或者6月美聯(lián)儲(chǔ)就會(huì)停止加息，年內(nèi)甚至有可能會(huì)出現(xiàn)降息。其實(shí)下半年降息的可能性也會(huì)有一些質(zhì)疑，包括最近大家看到歐佩克+開始原油減產(chǎn)，原油價(jià)格又出現(xiàn)一個(gè)跳升，對(duì)于美國通脹預(yù)期和美聯(lián)儲(chǔ)下半年降息的可能性提出了挑戰(zhàn)。當(dāng)然上半年加息停止概率應(yīng)該很大，因?yàn)橐环矫驺y行業(yè)危機(jī)，另外二季度CPI回落趨勢(shì)比較確定。

圖片來源：海洛創(chuàng)意

第四個(gè)利好因素是國內(nèi)信心的恢復(fù)和市場預(yù)期的好轉(zhuǎn)。大家可以看到最近發(fā)生了很多事件，有很多外國政要和企業(yè)家來中國訪問，有很多對(duì)外的合作項(xiàng)目落地。比如在中俄之后，中國和巴西簽訂了人民幣直接結(jié)算的協(xié)議。市場的信心在恢復(fù)，預(yù)期在好轉(zhuǎn)，可能會(huì)帶動(dòng)民間投資和FDI反轉(zhuǎn)。所以四重利好，第一個(gè)是國內(nèi)盈利即將見底；第二個(gè)是國內(nèi)的貨幣政策在超預(yù)期降準(zhǔn)之后回到了穩(wěn)貨幣的狀態(tài)；第三是美聯(lián)儲(chǔ)在二季度會(huì)停止加息，之后中美利差會(huì)趨于收窄，對(duì)人民幣資產(chǎn)的重估是有利好作用；第四是國內(nèi)市場信心的恢復(fù)和預(yù)期的好轉(zhuǎn)，我們?cè)诙径葧?huì)看到越來越多的對(duì)外合作的項(xiàng)目出現(xiàn)在國內(nèi)。

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經(jīng)濟(jì)見底回升時(shí)期市場表現(xiàn)的三階段

國內(nèi)市場盈利預(yù)期仍然是最基礎(chǔ)的一個(gè)決定因素。一般來說，最核心的指標(biāo)我們可以用工業(yè)品價(jià)格PPI來衡量。如果PPI今年4月到5月-2.5%左右見底開始回升到三季度轉(zhuǎn)正，再到四季度上升到2%的過程，我們可以把它分為三個(gè)階段。當(dāng)然，我也回顧了過去2016年到2017年以及2020年到2021年兩次PPI上行的市場變化。我們可以看到，在PPI剛剛見底還沒有轉(zhuǎn)正的這段時(shí)期里，因?yàn)楣I(yè)品通縮的壓力，所以貨幣政策是有寬松預(yù)期，就會(huì)導(dǎo)致市場的風(fēng)格以高彈性品種為主。我們可以看到，一季度以來高彈性品種的表現(xiàn)都比較好。

到了復(fù)蘇的中期，PPI開始轉(zhuǎn)正逐漸往上走的時(shí)期，市場會(huì)進(jìn)入到基本面驅(qū)動(dòng)階段，這時(shí)候就需要業(yè)績的兌現(xiàn)。從歷史來看，消費(fèi)和房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈會(huì)逐漸占優(yōu)。但是，我們也強(qiáng)調(diào)今年消費(fèi)和房地產(chǎn)的大邏輯，比如人口、房地產(chǎn)稅改革在明年可能要進(jìn)一步推進(jìn)等等沒有變化之前，可能大家會(huì)等著這些大邏輯的變化，科技的行情可能會(huì)更進(jìn)一步延續(xù)。商品因?yàn)榉康禺a(chǎn)投資今年轉(zhuǎn)正比較艱難，所以在大面積的復(fù)蘇之前，商品價(jià)格可能也是一個(gè)相對(duì)弱勢(shì)的局面。除非過去幾年的供需平衡點(diǎn)的明顯下降導(dǎo)致現(xiàn)在需求和復(fù)蘇之后供需平衡點(diǎn)很快反轉(zhuǎn)，那下半年P(guān)PI見底之后，我們還是要再觀察房地產(chǎn)的銷售情況，包括人口的變化（結(jié)婚登記數(shù)等前瞻指標(biāo)變化）以及商品里銅的供需平衡點(diǎn)的變化等等這些情況再去決定市場風(fēng)格會(huì)不會(huì)切換的可能性。目前來看，PPI還在往下走，所以見底之前，市場的風(fēng)格仍然會(huì)保持以TMT的高彈性品種為主的風(fēng)格。

再往后展望，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的程度進(jìn)一步提升，我們會(huì)看到能源材料、消費(fèi)電子后周期的品種會(huì)有進(jìn)一步的表現(xiàn)。這個(gè)階段可能會(huì)延續(xù)到今年年末到明年的年初。但是這一次上行之后權(quán)益市場的牛市也會(huì)終結(jié)，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)走到了一個(gè)相對(duì)過熱的程度，貨幣政策會(huì)轉(zhuǎn)向收緊，經(jīng)濟(jì)的盈利也達(dá)到一個(gè)峰值，可能是在今年年末到明年年初的這段時(shí)間。這就是今年國內(nèi)權(quán)益市場可能會(huì)經(jīng)歷的三個(gè)階段。

從過去一季度的回顧來看，目前還是只處在衰退的末期到復(fù)蘇的初期，仍然是高彈性品種。二季度會(huì)出現(xiàn)底部，但是這次底部的出現(xiàn)驅(qū)動(dòng)的因素還是有很多不確定性，還要去觀察更多的指標(biāo)，所以目前的市場風(fēng)格仍然會(huì)延續(xù)。

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二季度會(huì)出現(xiàn)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的底部

我們給的PPI預(yù)測底部是在4-5月，原因是去年二季度全球能源價(jià)格上行形成了一個(gè)基數(shù)效應(yīng)，所以市場對(duì)PPI見底的時(shí)間比較一致，就是在今年的二季度。但是回升的斜率現(xiàn)在市場還有分歧，爭論點(diǎn)是在內(nèi)需修復(fù)的程度，特別是房地產(chǎn)銷售的恢復(fù)程度和下半年海外銀行業(yè)危機(jī)之后全球經(jīng)濟(jì)下行對(duì)中國出口的影響兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)上?，F(xiàn)在看基準(zhǔn)的預(yù)測還是從-2.5%到2.0%的預(yù)測，由此推測到整個(gè)工業(yè)企業(yè)利潤的增速上，1-2月的-22.9%很可能是全年的最低值，其實(shí)也反映了1-2月PPI連續(xù)將近半年的負(fù)值。1-2月復(fù)工復(fù)產(chǎn)比較慢又有疫情的影響。3月之后疫情影響逐漸消退，復(fù)工復(fù)產(chǎn)都在加快，工業(yè)生產(chǎn)我們看到PMI也連續(xù)保持了一個(gè)比較高的景氣度。工業(yè)企業(yè)利潤增速的底部很可能就在3月份，也就是4月27號(hào)發(fā)布的數(shù)據(jù)上就會(huì)有所顯示。最近很多房地產(chǎn)銷售的數(shù)據(jù)也明顯進(jìn)一步在好轉(zhuǎn)，消費(fèi)的數(shù)據(jù)都在逐漸好轉(zhuǎn)，所以，我們比較確定二季度會(huì)出現(xiàn)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的底部。

圖片來源：海洛創(chuàng)意

除了一些比較少的行業(yè)仍然在降價(jià)去庫存，比如汽車、消費(fèi)電子還有一部分家電可能還在去庫存的階段，從1-2月的消費(fèi)數(shù)據(jù)也可以看出來。固定資產(chǎn)投資目前看比較穩(wěn)定，尤其是房地產(chǎn)投資在收窄降幅，基建投資也保持了11%-12%高速的增長區(qū)間。制造業(yè)投資因?yàn)槌隹谙陆档脑蚩赡軙?huì)有所降速，但是因?yàn)榉康禺a(chǎn)的恢復(fù)，所以固定資產(chǎn)投資增速可能還是保持在5.5%-6.0%相對(duì)穩(wěn)定的水平，但是向上突破和向下下降的概率都不大。消費(fèi)現(xiàn)在恢復(fù)的情況比較好，特別是服務(wù)類消費(fèi)，1-2月的消費(fèi)同比增長3.5%，主要是被汽車、電子和家電影響，如果未來汽車、消費(fèi)電子和家電去庫存在未來1-2個(gè)季度之內(nèi)能夠完成，底部的出現(xiàn)也會(huì)迎來相應(yīng)行業(yè)的市場表現(xiàn)。

最后關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)未來的加息進(jìn)程，目前看5月3日會(huì)停止加息，年內(nèi)有可能出現(xiàn)降息。但是因?yàn)槎径菴PI的回落趨勢(shì)比較確定從6.0%回到4.0%，下半年可能會(huì)出現(xiàn)反復(fù)。所以，上半年二季度停止加息的概率比較大，但是下半年降息還是有很大不確定性，這是要跟大家提示的一點(diǎn)。從相對(duì)中長期的金融周期的定位來看，目前還是處在市場復(fù)蘇的初期，對(duì)應(yīng)的投資的方向是權(quán)益市場的牛市的開始和債券市場牛市的尾巴，所以股債應(yīng)該都有機(jī)會(huì)。除非出現(xiàn)更大面積的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信號(hào)，債券的牛市才會(huì)終結(jié)，權(quán)益的牛市才會(huì)進(jìn)一步加速，這是復(fù)蘇初期的資產(chǎn)配置的一個(gè)方向。

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