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平安證券股份有限公司徐勇,付強(qiáng),徐碧云近期對(duì)兆易創(chuàng)新進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《受價(jià)格影響毛利率承壓，出貨量增長(zhǎng)帶動(dòng)營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)》，本報(bào)告對(duì)兆易創(chuàng)新給出增持評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為89.1元。

兆易創(chuàng)新(603986)
事項(xiàng)：
公司公布2023年半年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收29.66億元，同比減少37.97%；歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)3.36億元，同比減少78%。
平安觀點(diǎn)：
由于價(jià)格承壓，公司毛利率繼續(xù)下滑：2023H1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收29.66億元（-37.97%YoY），歸母凈利潤(rùn)3.36億元（-78%YoY）。2023H1，公司整體毛利率和凈利率分別是33.43%（-16.01pctYoY）和11.33%（-20.61pctYoY），主要是受到行業(yè)周期影響，消費(fèi)電子市場(chǎng)整體表現(xiàn)低迷，工業(yè)市場(chǎng)需求不及預(yù)期，市場(chǎng)需求整體下滑明顯，產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格承壓。從費(fèi)用端來(lái)看，2023H1，公司期間費(fèi)用率為19.54%（+5.56pctYoY），主要是營(yíng)收下降導(dǎo)致費(fèi)用率有所上升，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率分別為4.34%（+1.31pctYoY）、5.80%（+1.17pctYoY）、-6.70%（-2.61pctYoY）和16.09%（+5.68pctYoY）。2023年二季度單季，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.25億元（-36.32%YoY，+21.11%QoQ），歸母凈利潤(rùn)1.86億元（-77.89%YoY，+23.87%QoQ），Q2單季度的毛利率和凈利率分別為29.45%（-19.95pctYoY，-8.80pctQoQ）和11.44%（-21.53pctYoY，+0.25pctQoQ），毛利率同比環(huán)比繼續(xù)下滑，但汽車(chē)、消費(fèi)和網(wǎng)通市場(chǎng)的出貨數(shù)量實(shí)現(xiàn)了一定幅度的同比增長(zhǎng)，同時(shí)移動(dòng)、消費(fèi)、計(jì)算、工業(yè)、汽車(chē)等市場(chǎng)Q2均實(shí)現(xiàn)了出貨數(shù)量環(huán)比增長(zhǎng)，雖價(jià)格還在底部，季度營(yíng)收環(huán)比實(shí)現(xiàn)小幅增長(zhǎng)。
深化汽車(chē)、工業(yè)領(lǐng)域耕耘，持續(xù)完善和豐富產(chǎn)品線：1）存儲(chǔ)：NORFlash針對(duì)不同應(yīng)用市場(chǎng)需求分別提供大容量、高性能、高可靠性、高安全性、低功耗及低電壓、小封裝等多個(gè)系列產(chǎn)品，車(chē)規(guī)級(jí)產(chǎn)品2Mb~2Gb容量已全線鋪齊。38nm/24nm制程N(yùn)ANDFlash全面量產(chǎn)，容量覆蓋1Gb~8Gb。車(chē)規(guī)級(jí)GD25/55SPINORFlash和GD5FSPINANDFlash已廣泛運(yùn)用在如智能座艙、智能駕駛、智能網(wǎng)聯(lián)、電動(dòng)車(chē)大小三電系統(tǒng)等，并且全球累計(jì)出貨量已超過(guò)1億顆。自有品牌DRAM上半年市場(chǎng)拓展效果明顯，DDR3L2Gb、4Gb產(chǎn)品出貨量持續(xù)增加，目前已基本覆蓋網(wǎng)通、TV等應(yīng)用領(lǐng)域及主流客戶(hù)群，DDR48Gb容量新產(chǎn)品正在按研發(fā)節(jié)奏推進(jìn)中。2）MCU：GD32MCU已成功量產(chǎn)41個(gè)產(chǎn)品系列、超過(guò)500款MCU產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)對(duì)通用型、低成本、高性能、低功耗、無(wú)線連接等主流應(yīng)用市場(chǎng)的全覆蓋。車(chē)規(guī)級(jí)GD32A系列MCU目前已成功與國(guó)內(nèi)頭部Tier1平臺(tái)開(kāi)發(fā)合作埃泰克車(chē)身控制域、保隆科技胎壓監(jiān)測(cè)系統(tǒng)，產(chǎn)品被批量應(yīng)用于奇瑞、理想、長(zhǎng)安、長(zhǎng)城、吉利、上汽、廣汽、比亞迪、蔚來(lái)等汽車(chē)廠商。上半年，公司還正式推出了首款基于Arm?Cortex?-M7內(nèi)核的GD32H系列超高性能MCU。3）傳感器：公司觸控芯片年出貨近億顆，指紋產(chǎn)品多年來(lái)已在多款旗艦、高、中階智能手機(jī)商用前置/后置/側(cè)邊電容和光學(xué)方案，成為市場(chǎng)主流方案商。從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，由于微控制器收入下滑更多導(dǎo)致存儲(chǔ)業(yè)務(wù)占比上升。具體來(lái)看，1）存儲(chǔ)器實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.13億元（-27.98%YoY），在營(yíng)收占比為67.87%。Flash上半年出貨數(shù)量實(shí)現(xiàn)逐月環(huán)比增長(zhǎng)，公司繼續(xù)保持在中高端消費(fèi)市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)，汽車(chē)、網(wǎng)通等領(lǐng)域也實(shí)現(xiàn)了出貨量同比、環(huán)比增長(zhǎng)。2）微控制器實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.72億元（-55.78%YoY），營(yíng)收占比為26.03%，尤其是消費(fèi)領(lǐng)域出貨量的增長(zhǎng)使得MCU整體出貨量實(shí)現(xiàn)了季度環(huán)比增長(zhǎng)。3）傳感器實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.77億元（-17.29%YoY），營(yíng)收占比5.97%，盡管手機(jī)終端市場(chǎng)需求較為疲軟，傳感器產(chǎn)品仍實(shí)現(xiàn)了手機(jī)市場(chǎng)出貨量同比、環(huán)比增長(zhǎng)。從地區(qū)來(lái)看，境外收入為24.04億元（-40.15%YoY），銷(xiāo)售占比為81.05%，境內(nèi)地區(qū)收入為5.62億元（-26.44%YoY）。
投資建議：公司堅(jiān)持多元化，以物聯(lián)網(wǎng)邊緣端應(yīng)用為核心進(jìn)行存儲(chǔ)器、微控制器、傳感器等產(chǎn)品和解決方案的布局，產(chǎn)品矩陣豐富。受到行業(yè)需求下滑的影響，公司產(chǎn)品價(jià)格和毛利率都出現(xiàn)持續(xù)下滑，但是目前存儲(chǔ)領(lǐng)域已處于去庫(kù)存階段的周期底部，公司產(chǎn)品的出貨量已實(shí)現(xiàn)環(huán)比提升。鑒于公司現(xiàn)階段以提升市占率為主要策略，中長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為等待行業(yè)需求復(fù)蘇，公司能夠憑借核心競(jìng)爭(zhēng)力和多元化產(chǎn)品矩陣重獲增長(zhǎng)。綜合公司最新財(cái)報(bào)以及對(duì)行業(yè)戰(zhàn)略布局的判斷，我們下調(diào)公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年凈利潤(rùn)分別為7.97億元（前值為18.02億元）、12.42億元（前值為25.32億元）、18.04億元（前值為33.37億元），EPS分別為1.20元、1.86元和2.71元，對(duì)應(yīng)8月26日收盤(pán)價(jià)的PE分別為74.6X、47.8X和32.9X，維持公司“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）下游需求可能不及預(yù)期：智能手機(jī)等消費(fèi)電子需求疲軟，疊加疫情反復(fù)等影響，可能會(huì)對(duì)公司的業(yè)務(wù)產(chǎn)生一定影響；（2）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加?。航陙?lái)由于市場(chǎng)需求較好，越來(lái)越多的廠商進(jìn)入了存儲(chǔ)和MCU市場(chǎng)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。一旦公司的技術(shù)水平、產(chǎn)品品質(zhì)、服務(wù)質(zhì)量有所下滑，都可能造成公司不能獲得新客戶(hù)或丟失原有客戶(hù)，被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手拉開(kāi)差距，市場(chǎng)份額將被搶奪；（3）新產(chǎn)品研發(fā)、客戶(hù)認(rèn)證不及預(yù)期：DRAM和MCU屬于技術(shù)和客戶(hù)認(rèn)證門(mén)檻較高的市場(chǎng)，如果產(chǎn)品良率達(dá)不到預(yù)期或者客戶(hù)測(cè)試認(rèn)證進(jìn)展較慢導(dǎo)致量產(chǎn)節(jié)奏延緩，可能對(duì)公司的業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響；（4）美國(guó)制裁風(fēng)險(xiǎn)上升：美國(guó)對(duì)中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的制裁持續(xù)升級(jí)，存儲(chǔ)廠先進(jìn)制程的擴(kuò)產(chǎn)可能會(huì)受到影響，擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度放緩，公司相關(guān)產(chǎn)品的進(jìn)展可能也會(huì)受到影響。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，興業(yè)證券李雙亮研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為75.48%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利11.87億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為50.07。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有18家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)14家，增持評(píng)級(jí)4家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為144.55。

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