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2022年以來，政策逐步加大支持力度，特別是“三支箭”落地后，部分房企得以“上岸”。近期央行表態(tài)研究推出幾項(xiàng)結(jié)構(gòu)性工具，“重點(diǎn)支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)運(yùn)行”，以及《改善優(yōu)質(zhì)房企資產(chǎn)負(fù)債表行動計劃》的起草，市場對房企信用資質(zhì)改善抱有較大期待。

地產(chǎn)“三支箭”政策進(jìn)度跟蹤。第一支箭，已有約188家房企提供授信，總額度約5.5萬億。關(guān)注授信向頭部集中，以及協(xié)議授信實(shí)際落地的問題。第二支箭，頭部民營房企獲中債增擔(dān)保發(fā)行債券近200億。但房企債務(wù)融資情況好轉(zhuǎn)，但“非公”含量持續(xù)下滑。第三支箭，股權(quán)融資覆蓋范圍更廣，優(yōu)質(zhì)與出險房企均有參與。償債安全墊增厚，但部分主體尚未有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

梳理性價高的地產(chǎn)發(fā)債主體。根據(jù)“三支箭”、“系統(tǒng)性重要”、“連續(xù)三年出具標(biāo)準(zhǔn)無保留意見”等條件，篩選出主體及活躍債券成交。投資者對民企主體依然謹(jǐn)慎，活躍個券平均期限在1年左右，央企、地方國企、混合制企業(yè)活躍個券平均期限在1.5~2.0年左右。民企、地方國企、混合制主體，活躍個券估值收益率分布在5~6%區(qū)間，雖然“困境反轉(zhuǎn)”后，地產(chǎn)債到期收益率普遍下行，但目前的收益率仍有較強(qiáng)吸引力。

現(xiàn)階段，地產(chǎn)債仍是以相對優(yōu)質(zhì)主體，偏短期限配置為主。地產(chǎn)政策底部探明之后，房企主要發(fā)力點(diǎn)在改善現(xiàn)金流，穩(wěn)定債務(wù)杠桿，對應(yīng)的是隱含違約率的下降，估值修復(fù)的邏輯。但展期等手段只是“以時間換空間”，并未改善主體信用資質(zhì)偏弱的內(nèi)核。從驅(qū)動邏輯來看，金融資源進(jìn)一步向頭部房企集中，行業(yè)內(nèi)兼并重組意味著集中度提升，結(jié)構(gòu)上地產(chǎn)主體將更加分化。當(dāng)前，地產(chǎn)債建議配置地方國企和優(yōu)質(zhì)民企，期限1~2年為宜。

風(fēng)險提示：行業(yè)景氣度進(jìn)一步下行，弱資質(zhì)主體暴露更大信用風(fēng)險。境外債違約的流動性風(fēng)險向境內(nèi)債傳導(dǎo)。銀行授信、債券或股權(quán)融資落地偏慢，沖擊市場對主體的信心。

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