文：任澤平團隊

3月17日，中國人民銀行決定于2023年3月27日降低金融機構(gòu)存款準備金率0.25個百分點（不含已執(zhí)行5%存款準備金率的金融機構(gòu)）。

繼本月央行超額續(xù)作MLF，317降準25bp，累計釋放超萬億元中長期資金，維持流動性合理充裕。在通脹溫和、美聯(lián)儲加息放緩的窗口期，本次降準為全力拼經(jīng)濟補充彈藥。未來貨幣政策保持寬松，但不會“大水漫灌”，保持適度克制，側(cè)重精準發(fā)力，擴內(nèi)需，促創(chuàng)新。

(資料圖)

同時，當(dāng)前仍不可盲目樂觀大意，美聯(lián)儲持續(xù)加息引爆硅谷銀行等金融風(fēng)險，歐美經(jīng)濟衰退拖累外需，國內(nèi)就業(yè)仍待改善，企業(yè)家信心仍待恢復(fù)，房地產(chǎn)軟著陸和新模式仍待破題，行百里者半九十。只要一心一意謀發(fā)展，全力以赴拼經(jīng)濟，今年中國經(jīng)濟將重新引領(lǐng)全球。創(chuàng)新發(fā)展、高質(zhì)量發(fā)展，關(guān)鍵要調(diào)動地方政府、企業(yè)家以及市場主體等的積極性，提振信心。

1、原因：全力拼經(jīng)濟，補充長期流動性資金，抓住貨幣寬松窗口期

一是經(jīng)濟復(fù)蘇處于爬坡期，需政策進一步鞏固呵護。在經(jīng)濟復(fù)蘇基礎(chǔ)未牢的大環(huán)境下，降準釋放鞏固經(jīng)濟回穩(wěn)向上態(tài)勢的政策信號，加強經(jīng)濟回暖預(yù)期，保持寬信用環(huán)境。1）受制于就業(yè)和收入，內(nèi)需不足。2月核心CPI仍低迷，同比0.6%，反映國內(nèi)消費需求恢復(fù)依然偏弱。2）外需低迷，出口疲軟。2月出口累計同比-6.8%，降幅較大，主要受海外需求持續(xù)下降影響。3）房地產(chǎn)銷售投資轉(zhuǎn)暖，但整體仍在下降區(qū)間，需政策加碼鞏固。1-2月份，全國商品房銷售面積同比為-3.6%，較12月降幅縮窄27.9個百分點，全國房地產(chǎn)投資同比增長-5.7%，較12月降幅縮窄6.5個百分點。

二是信貸融資需求恢復(fù)強勁、專項債前置，市場流動性缺口擴大。1）信貸需求回暖，出現(xiàn)“開門紅”。新增人民幣貸款連續(xù)三個月大幅多增，其中，企業(yè)端融資需求強勁，居民中長期貸款更是逆轉(zhuǎn)了過去一年以來的多減或少增態(tài)勢，呈現(xiàn)反轉(zhuǎn)復(fù)蘇。2）財政加力提效，流動性需求較大。2023年地方政府專項債預(yù)算前置，提前批額度高達2.2萬億元，1-2月新增專項債較去年同期發(fā)行提速，對市場流動性帶來一定的壓力。3）銀行間資金成本上升。過去四個月央行連續(xù)通過超額續(xù)作MLF，釋放中長期資金，但隨著信貸持續(xù)回暖，預(yù)估超儲率近兩月持續(xù)下降，銀行間流動性持續(xù)緊張，DR007利率中樞上移達2.1%，高于2%的政策利率。3月3日，央行行長易綱表示，“用降準的辦法‘吐出’長期流動性來支持實體經(jīng)濟，仍是一種有效方式，使得流動性處在合理均衡水平上”。

三是美聯(lián)儲加息預(yù)期放緩，存在降準窗口期。海外經(jīng)濟方面，美國通脹持續(xù)回落，銀行體系風(fēng)險加劇，加息節(jié)奏放緩，對國內(nèi)貨幣政策制約減少。美國2月CPI同比上升6.0%，連續(xù)八個月下降。同時，近期硅谷銀行破產(chǎn)只是冰山一角，美國正在面臨整個銀行業(yè)和流動性危機，其負面效應(yīng)也已經(jīng)外溢至歐洲金融體系。疊加美國CPI數(shù)據(jù)與銀行體系風(fēng)險后，對于美聯(lián)儲3月議息會議，市場預(yù)期從加息50個BP下調(diào)至25個BP甚至不加息，我國貨幣寬松政策迎來時間窗口。

2、方式：全面降準，釋放超5000億長期資金，降低成本約56億元

從方式來看，略超預(yù)期的全面降準，寬松信號明確。鞏固當(dāng)前經(jīng)濟的復(fù)蘇態(tài)勢，需要有力的政策對沖，全面降準力度更大，寬松信號意義更強，有助于提振市場信心，引導(dǎo)市場形成流動性合理充裕的一致預(yù)期，促進金融機構(gòu)對實體經(jīng)濟的支持力度。

從量上看，本次降準釋放長期資金約5000億元，穩(wěn)定資金面基本盤，保持流動性合理充裕。本次降準25bp，延續(xù)之前兩次相對克制的降準幅度，大約能釋放超5000億元的超額準備金。疊加本周央行通過MLF超額續(xù)作以及加大逆回購操作量，凈投放7210億元，并配合結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，將釋放超萬億元的增量資金注入實體經(jīng)濟。

從價上看，將降低金融機構(gòu)資金成本每年約56億元，減輕銀行負債端的成本壓力。降準相比于MLF超額續(xù)作，可以一次性釋放低成本基礎(chǔ)貨幣，目前MLF利率2.75%。去年以來，居民儲蓄意愿較強，人民幣存款高增、凈息差持續(xù)收窄，本次降準節(jié)約金融機構(gòu)負債端成本每年約56億元，一定程度上緩解銀行負債端壓力。

從時點上看，本次降準略超預(yù)期。3月15日，央行通過超額續(xù)作MLF釋放中長期流動性資金，市場預(yù)期降準必要性降低。本次降準顯然略超預(yù)期，不過降準釋放的低成本中長期資金，將極大緩解市場資金壓力，支持經(jīng)濟復(fù)蘇，實則也是情理之中。

3、影響：釋放流動性，帶動經(jīng)濟復(fù)蘇，利好股市、債市、房市

對實體經(jīng)濟而言，降準為金融機構(gòu)提供低成本的長期資金，通過金融機構(gòu)傳導(dǎo)可促進降低實體經(jīng)濟綜合融資成本，有利于提振信心、進一步改善融資需求、推動經(jīng)濟復(fù)蘇。

對股市而言，股市是貨幣的晴雨表，降準提振估值。股市是貨幣的晴雨表，本次降準釋放流動性，提升股市估值。同時，本次降準傳遞了政策全力拼經(jīng)濟的積極信號，有利于提高市場風(fēng)險偏好。

對債市而言，短期提振債券市場。降準有利于彌補銀行流動性缺口，改善資金面壓力。本次略超預(yù)期的降準短期提振債市信心，降準公布后，10Y國債活躍券收益率立即下行2.25bp。從中長期來看，債市主線仍取決于經(jīng)濟復(fù)蘇的節(jié)奏與力度。

對房地產(chǎn)市場而言，將呈現(xiàn)分化式復(fù)蘇。降準進一步釋放穩(wěn)地產(chǎn)積極信號，有利于降低房企融資難度，提振購房者信心。部分熱點城市，尤其是其中的改善性房產(chǎn)，有望在降準政策下進一步助力“小陽春”。

4、展望：貨幣政策延續(xù)寬松，強調(diào)適度精準而非“大水漫灌”

展望未來，貨幣政策將延續(xù)寬松基調(diào)，“穩(wěn)”字當(dāng)頭，貨幣政策保持穩(wěn)健并精準有力。目前經(jīng)濟復(fù)蘇基礎(chǔ)不牢，居民消費、房地產(chǎn)與民營經(jīng)濟信心仍需提振，海外風(fēng)險蔓延需要增強風(fēng)險防范意識。預(yù)計貨幣政策總體維持寬松，強調(diào)適度精準而非“大水漫灌”。

總量層面，延續(xù)寬松基調(diào)，配合財政前置，保持流動性合理充裕。政府工作報告提出，“積極的財政政策要加力提效”，“赤字率擬按3%安排”，“擬安排地方政府專項債券3.8萬億元”，財政發(fā)力需要聯(lián)動貨幣政策傾斜支持，但不會“大水漫灌”。

結(jié)構(gòu)層面，央行Q4報告、政府工作報告定調(diào)“穩(wěn)健的貨幣政策要精準有力”，穩(wěn)健貨幣政策疊加結(jié)構(gòu)性工具是“穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價”三重目標下的最優(yōu)解。寬信用仍是重心，重點是擴內(nèi)需，提振信心。結(jié)構(gòu)性工具將在支持實體經(jīng)濟、擴內(nèi)需、穩(wěn)地產(chǎn)方面發(fā)揮積極作用。

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