債市已有企穩(wěn)跡象

多數(shù)資產(chǎn)進(jìn)入較好配置區(qū)間

中國基金報記者 李樹超

(相關(guān)資料圖)

受多重因素影響，進(jìn)入11月份以來債券市場出現(xiàn)大幅波動，債券基金凈值隨之出現(xiàn)較大回撤，部分債基由盈利轉(zhuǎn)為虧損，備受市場關(guān)注。

多位接受記者采訪的業(yè)內(nèi)人士表示，在近日債市劇烈調(diào)整背景下，負(fù)債端穩(wěn)定、長線機(jī)構(gòu)客戶資金相對保持穩(wěn)定，部分長期資金客戶申購動作密集。他們認(rèn)為，從中期看貨幣政策、經(jīng)濟(jì)基本面、金融環(huán)境等都不支持債市繼續(xù)顯著回調(diào)，當(dāng)前債市超預(yù)期調(diào)整為市場帶來中長期投資機(jī)會，債市已出現(xiàn)一定配置價值。

多重因素沖擊

債市短期出現(xiàn)較大調(diào)整

中債總財富（總值）指數(shù)顯示，截至11月18日收盤，該指數(shù)11月份以來下跌91個BP,今年以來指數(shù)漲幅也從前10月的3.96%萎縮至3.02%。

債市大盤的回調(diào)，也導(dǎo)致很大比例的純債基金出現(xiàn)虧損。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至11月18日，今年11月以來1430只（份額合并計算）純債基金凈值下跌，在全市場純債基金中數(shù)量占比87.68%。排除次新基金后，有10只基金年內(nèi)收益率從盈利轉(zhuǎn)為虧損。

總體來看，截至11月18日，今年以來純債基金平均回報為2.1%，其中虧損純債基金89只，全市場數(shù)量占比5.46%，絕大多數(shù)產(chǎn)品仍然保持了正回報。

多位業(yè)內(nèi)人士對此表示，本輪債市回調(diào)的主因在于債市收益率處于歷史底部區(qū)間，支撐債市做多的疫情影響和地產(chǎn)調(diào)控政策出現(xiàn)變化，以及短期利率反彈導(dǎo)致理財客戶贖回形成一定的負(fù)反饋等。

富國基金首席策略分析師馬全勝分析，一是年初以來，在美聯(lián)儲加息和疫情擾動背景下，“資產(chǎn)荒”現(xiàn)象越演越烈，導(dǎo)致低風(fēng)險資金大量涌入債券市場，配置需求的旺盛推動利率水平不斷下行，10年期國債收益率一度下行至2.6%的水平。第二，10月以來先是三季度GDP數(shù)據(jù)修復(fù)至3.9%，隨后民企融資“第二支箭”發(fā)力，優(yōu)化防疫“20條”出臺，人民幣匯率由貶轉(zhuǎn)穩(wěn)，市場對未來政策和基本面的預(yù)期不斷改善，導(dǎo)致短期債券市場收益率顯著上行。三是債券收益率上行，推動包括銀行理財在內(nèi)的固收產(chǎn)品凈值出現(xiàn)一定回撤，過往享受剛性兌付的投資者直面凈值虧損，導(dǎo)致出現(xiàn)一定的贖回壓力和市場負(fù)反饋。

東方基金固定收益研究部副總經(jīng)理劉長俊也認(rèn)為，近期債市波動較大，主要有三個原因：一是絕對收益率處于歷史低位，且由于投資規(guī)模擴(kuò)大，銀行理財凈值化，對市場波動起到放大作用。二是資金面的收斂，導(dǎo)致債券市場短端出現(xiàn)調(diào)整。三是優(yōu)化疫情防控措施和出臺房地產(chǎn)支持政策等，導(dǎo)致投資預(yù)期出現(xiàn)了分歧和改變，在收益率不高的前提下，部分投資者賣債贖回，降杠桿、降久期，導(dǎo)致了利空因素集中釋放。

中加基金固定收益部總監(jiān)閆沛賢認(rèn)可疫情防控措施、房地產(chǎn)支持政策等對債市影響，同時補(bǔ)充道，從交易行為上看，臨近年末機(jī)構(gòu)投資趨于保守，傾向于將全年收益落袋為安，無形中也增大了賣盤壓力。

“核心原因在于今年以來支撐債市做多的兩大基本面邏輯——疫情影響和地產(chǎn)調(diào)控，均出現(xiàn)較大的政策變化?！敝Z德基金經(jīng)理王憲彪認(rèn)為，“金融16條”和優(yōu)化防控工作的“二十條”措施扭轉(zhuǎn)了市場對經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期，導(dǎo)致債券市場利率大幅上行，債券市場出現(xiàn)重大調(diào)整。疊加年末將近，資金利率處于偏緊態(tài)勢，市場曾經(jīng)交易的主要邏輯出現(xiàn)重大變化后，投資人從過度樂觀走向過度悲觀，債券市場出現(xiàn)快速下跌。

“本輪大幅度上行，也導(dǎo)致理財、基金等機(jī)構(gòu)有贖回壓力或者擔(dān)心后續(xù)贖回，二級市場拋券，形成了一定負(fù)反饋，從而加速和放大了中短端的調(diào)整。”博時基金相關(guān)人士也提到。

中期走勢不悲觀

多數(shù)資產(chǎn)已進(jìn)入較好配置區(qū)間

在債市劇烈調(diào)整的背景下，無論是銀行固收理財還是公募債基，都面臨調(diào)整壓力。但多位業(yè)內(nèi)人士向記者透露，雖然從中長期角度，機(jī)構(gòu)對債市配置仍是增長趨勢，但在短期看，負(fù)債端穩(wěn)定的客戶、長線機(jī)構(gòu)客戶資金相對穩(wěn)定，并不會出現(xiàn)較大比例贖回。而在經(jīng)過本輪調(diào)整后，機(jī)構(gòu)資金也對債基管理人的選擇也會越來越嚴(yán)格。

北京一位績優(yōu)債基經(jīng)理對記者表示，對于機(jī)構(gòu)來說債券依然是資產(chǎn)配置中的重要環(huán)節(jié)，短期的調(diào)整并不會對機(jī)構(gòu)配置債券的行為產(chǎn)生明顯影響。

不過，隨著債券基金業(yè)績的“變臉”，不同機(jī)構(gòu)資金對債券投資應(yīng)對和產(chǎn)品篩選也在發(fā)生分化。

華南某大中型基金公司內(nèi)部人士告訴記者，從中期來看，機(jī)構(gòu)對債基的需求大體仍是增長的。但從短期看，對于負(fù)債端穩(wěn)定的客戶來說，近期債券市場的調(diào)整幅度大、節(jié)奏急，1-2個交易日回到賠率合適的點位，且市場上普遍看債市熊市風(fēng)險的概率不大，因此這類客戶贖回意愿較低；但對于負(fù)債端也會受到債市調(diào)整風(fēng)險影響的機(jī)構(gòu)客戶來講，出于流動性管理和贖回應(yīng)付的需求，這類客戶會有較大贖回意愿。

北方某大中型基金公司債券基金經(jīng)理也表示，隨著債市短期快速下跌，機(jī)構(gòu)和個人投資者的申贖選擇已經(jīng)出現(xiàn)明顯分化。其中，個人投資者在近兩日受各類消息的沖擊，采取跟隨贖回的策略；而一些機(jī)構(gòu)長線資金已經(jīng)看到債市急跌后的機(jī)會，申購動作越來越密集。

“市場波動是檢驗管理人的試金石”，閆沛賢認(rèn)為，機(jī)構(gòu)資金的行為可能會產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性變化，將更加偏好風(fēng)險管控能力較強(qiáng)、收益穩(wěn)定性更高的產(chǎn)品，而那些凈值波動較大、風(fēng)險收益比偏低的產(chǎn)品可能會面臨資金的持續(xù)流出。

雖然資金在債市調(diào)整面前申、贖表現(xiàn)出現(xiàn)分化，但多位行業(yè)人士分析，當(dāng)前債市的超預(yù)期調(diào)整可能是中長期較好的投資機(jī)會，中期看貨幣政策、經(jīng)濟(jì)基本面、金融環(huán)境等都不支持債市顯著回調(diào)，債市已出現(xiàn)一定配置價值。

北京一位績優(yōu)債基經(jīng)理表示，從中期維度來看，經(jīng)濟(jì)基本面存在一個“止跌-托底-盤整-恢復(fù)”的過程，在此背景下，宏觀流動性保持寬松的概率較大，隨著短期債券市場快速調(diào)整，絕對收益率水平和利差均得到一定程度的修復(fù)，風(fēng)險得以部分釋放，利空債市的情況將得到改善。

劉長俊也表示，債市對宏觀經(jīng)濟(jì)政策反應(yīng)過度政策實際效果有待觀察，債市超調(diào)可能是比較好的投資機(jī)會，中期看貨幣政策處于穩(wěn)健寬松的通道，債市現(xiàn)已出現(xiàn)一定配置價值，對于債券市場的走勢依然是不悲觀的。

馬全勝也認(rèn)為，債券市場“固定收益”的特征，使得過往每一輪的回調(diào)都給未來預(yù)留了空間。目前無論從經(jīng)濟(jì)基本面、金融條件、還是市場預(yù)期來看，可能都不太支持進(jìn)一步顯著回調(diào)的空間。

閆沛賢也稱，近日資金價格較此前有所回落，短端品種的非理性拋壓也出現(xiàn)緩和，市場流動性已經(jīng)有了企穩(wěn)跡象。下一階段債券市場運行邏輯將重回經(jīng)濟(jì)增長、貨幣政策的框架之中，短期來看，流動性能否穩(wěn)定是關(guān)鍵，中長期則要觀察基本面和貨幣政策的變化。

博時基金、招商基金固定收益投資部也表示，近期資金利率快速向利率走廊中樞回歸，短端資產(chǎn)基本完成重新定價。短期債市調(diào)整壓力還需要等待負(fù)反饋的消解，但從調(diào)整幅度來說，債市悲觀情緒釋放已較為充分，多數(shù)資產(chǎn)已進(jìn)入較好的配置區(qū)間。

機(jī)會在急跌中孕育

債基仍是“壓艙石”般配置

中國基金報記者 孫曉輝

在本輪債市調(diào)整中，不同債券基金表現(xiàn)明顯分化，有的因為杠桿久期依然偏高，幾個交易日便跌去半年漲幅，有的則因提前落袋為安保持了較小的凈值回撤，比如，東興興瑞一年定開、東方永興18個月、蜂巢豐鑫純債一年定開、東興興利、長信富安純債半年等均近期表現(xiàn)均很穩(wěn)健。

受訪人士普遍認(rèn)為，任何資產(chǎn)都不可避免會產(chǎn)生波動，固定收益類產(chǎn)品也不例外，但每一輪當(dāng)下的回調(diào)，都是留給未來的空間。因此，對于債基的暫時性調(diào)整不必悲觀，建議投資者從更長期視角看待短期的波動。在他們看來，機(jī)會總是在急跌時孕育，當(dāng)前應(yīng)是不錯的配置時點。不過，為應(yīng)對后續(xù)可能出現(xiàn)的波動，基金經(jīng)理傾向于保持倉位的靈活性及組合流動性，在此基礎(chǔ)上擇機(jī)挖掘被嚴(yán)重錯殺的機(jī)會。

暫時性調(diào)整不必悲觀

債市估值偏貴明顯改善

富國基金首席策略分析師馬全勝表示，盡管債券作為一類相對穩(wěn)健的投資產(chǎn)品，依然會受市場供求關(guān)系的影響而出現(xiàn)價格和收益率的波動，但每一輪當(dāng)下的回調(diào)，都是留給未來的空間。債券市場的周期性波動，往往來得迅猛，走得悄無聲息。如果考察債券基金指數(shù)，無論2013年的錢荒、2016年的災(zāi)債、還是2020年5月債市的見頂回落，都隨著時間推移不斷創(chuàng)出新高。堅持長期投資，穩(wěn)坐債市釣魚臺是一種智慧；在市場下跌中，適度加碼買入，也不失為一種策略。

中加基金固定收益部總監(jiān)閆沛賢表示，任何資產(chǎn)都不可避免會產(chǎn)生波動，固定收益類產(chǎn)品也不例外。但與股票不同的是，在信用風(fēng)險可控的情況下，債券有一定的票息收入，即便資本利得有些波動，在臨近到期時也會向面值回歸。因此，對于債基的暫時性調(diào)整不必悲觀，建議投資者從更長期視角看待短期的波動。

鵬揚基金表示，很理解投資者面對波動的悲觀情緒。目前基本面相對債市有利，經(jīng)歷市場調(diào)整后，前期債券市場估值相對偏貴的情況也明顯改善，反而提升了配置價值，所以，對剛持有且微虧的客戶建議耐心持有，等待市場回暖，對仍有配置需求的投資者，可以關(guān)注新基金帶來的投資機(jī)會。對于風(fēng)險偏好更低的投資者，也可以關(guān)注穩(wěn)定性更強(qiáng)的同業(yè)存單基金。考慮到目前國有和股份行同業(yè)存單利率距離央行MLF利率僅10BP左右，存單利率上行空間非常有限，機(jī)會已大于風(fēng)險。

北方某大中型基金公司債券基金經(jīng)理表示，長端的國債板塊大概率已具有投資價值，其收益來源包括當(dāng)前較高的到期收益率水平，以及下一個降息周期的資本利得收益，但需要相對長的投資期來獲得這一收益，而短端的國債利率還將面臨繼續(xù)上行的風(fēng)險，其投資價值將主要體現(xiàn)在持有到期策略上。此外，其他的信用債板塊前景中性。比如，企業(yè)債方面，經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險尚未完全定價，債券的違約率升高也尚未到本輪周期的頂部。

也有某中小型公募固收部門負(fù)責(zé)人認(rèn)為，個人投資者對于市場的反應(yīng)相對滯后，很多是在債券市場已進(jìn)入牛市下半場時才轉(zhuǎn)投債基，是一種典型的追漲行為。隨著市場的調(diào)整，短期或會引發(fā)個人投資者對債基的回避，這也是穩(wěn)健型產(chǎn)品對投資者的一次風(fēng)險教育。

應(yīng)對潛在尾部波動

保持倉位靈活性和組合流動性

閆沛賢表示，債市短期要看流動性，中長期則是基本面和貨幣政策的變化。具體到操作思路，一是保持倉位的靈活性，以應(yīng)對潛在的尾部波動；二是根據(jù)市場節(jié)奏的變化，適當(dāng)參與長久期品種的博弈；三是著力挖掘一些近期調(diào)整中被嚴(yán)重錯殺的機(jī)會；四是在控制風(fēng)險的前提下優(yōu)化底倉，獲取更為穩(wěn)健的票息收益。

諾德基金基金經(jīng)理王憲彪，展望未來，預(yù)計債券市場仍會圍繞經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)預(yù)期和弱現(xiàn)實反復(fù)博弈。現(xiàn)實中盡管經(jīng)濟(jì)高頻數(shù)據(jù)均表明基本面并未發(fā)生明顯變化，但預(yù)期的改變卻使部分投資者對經(jīng)濟(jì)預(yù)期轉(zhuǎn)向樂觀，因此債市的波動可能會明顯放大。為應(yīng)對后續(xù)可能的波動，投資組合的流動性顯得至關(guān)重要，后續(xù)的投資將會更加關(guān)注配置資產(chǎn)的流動性，在確保產(chǎn)品流動性的同時，尋找部分被錯殺的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，在新的動態(tài)平衡中關(guān)注超調(diào)和存在預(yù)期差的機(jī)會。

招商基金固定收益投資部表示，展望明年，當(dāng)前債券市場的票息收益已具有吸引力，細(xì)分品種來看，大部分3Y中高等級信用債與短端資金成本已有較厚的息差，另外銀行二級和永續(xù)債在負(fù)反饋情緒下也出現(xiàn)了交易機(jī)會，前期久期和杠桿較低的組合可以按一定節(jié)奏適當(dāng)增配債券資產(chǎn)。

北京一位績優(yōu)債基經(jīng)理表示，短期內(nèi)需要降低久期并嚴(yán)格控制杠桿水平以應(yīng)對流動性風(fēng)險，中長期來看更傾向于配置更多的高流動性資產(chǎn)和低風(fēng)險資產(chǎn)。

不過，上述中小型公募固收部門負(fù)責(zé)人提醒，債券市場的調(diào)整后續(xù)可能不會只是一周的事情，市場漲會漲到大家想不到的地方，跌也會跌到大家想不到的地方。“我們會冷靜等待市場調(diào)整帶來的進(jìn)一步恐慌性殺跌，進(jìn)而獲取性價比最優(yōu)的資產(chǎn)，等市場調(diào)整最深的階段，我們會不斷加大久期和杠桿，迎來下一個牛市的風(fēng)口?！?/p>

市場負(fù)反饋結(jié)束后

債基仍是“壓艙石”般配置

博時基金表示，機(jī)會總是在急跌時孕育，當(dāng)前應(yīng)是不錯的配置時點。經(jīng)過近幾日劇烈調(diào)整，債市悲觀情緒釋放已較為充分，多數(shù)資產(chǎn)已進(jìn)入較好的配置區(qū)間。債券基金有持續(xù)穩(wěn)定的票息收入，為產(chǎn)品的長期增長提供“安全墊”，短暫波動不影響債市長期向上趨勢，債券基金依舊是投資組合中“壓艙石”般的配置。

招商基金固定收益投資部表示，今年在外圍地緣政治、內(nèi)部經(jīng)濟(jì)周期的壓力之下，居民部門的風(fēng)險偏好走低，對應(yīng)今年債基包括短債類債基規(guī)模有明顯增長，債基主要通過穩(wěn)健、高流動性等優(yōu)勢吸引客戶，當(dāng)前債市的調(diào)整對這類債基的負(fù)債端會有一定壓力，但市場負(fù)反饋結(jié)束后，債基仍具有較好的吸引力。對個人投資者來說，建議將投資債基作為大類資產(chǎn)配置的重要組成部分。“拉長時間窗口來看，債券市場也是一個會波動的市場，但與其他市場相比相對更穩(wěn)定，體現(xiàn)在其波動空間有限，暴跌發(fā)生概率也較低，持有債基長期來看是有回報的，短期的資本利得損失也會隨著票息收益的累積逐漸修復(fù)。

閆沛賢表示，債券基金作為一種固收類產(chǎn)品，其收益、規(guī)模增長等都較為穩(wěn)定，只不過今年總體風(fēng)險偏好有所回落，相比于股票基金發(fā)行不暢，債券類基金吸引了市場更多關(guān)注。任何一類資產(chǎn)都有其運行的自身規(guī)律和風(fēng)險收益特征，短期行情的波動并不是影響債基發(fā)行的主要因素，投資人自身配置需求的變化才是關(guān)鍵所在。

北方某大中型基金公司債券基金經(jīng)理表示，今年大盤持續(xù)震蕩，通過平衡整體組合風(fēng)險來應(yīng)對市場震蕩的需求明顯增加。建議債券類的投資要更加秉承多元化的配置思路，包括國債、市政債、MBS、投資級和高收益企業(yè)債等多元類型債券都可考慮納入到組合籃子里去。海外的滯漲超預(yù)期，對于中國債券市場是一個機(jī)會。未來機(jī)會可能來自于利率債跌出來的機(jī)會，信用債空間較窄。整體來看，債市調(diào)整是暫時的，更多是情緒面的推動，目前市場利率還不具備快速大幅抬升的基礎(chǔ)。若投資者已有持倉固收類產(chǎn)品，建議此刻不要輕易離場，待后續(xù)波動緩和及凈值修復(fù)后再做定奪；若投資者還未布局，可以考慮風(fēng)險等級更低、流動性更強(qiáng)的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品。

東方基金固定收益研究部副總經(jīng)理劉長俊表示，債市的影響因素較為復(fù)雜，投資者須保持長期關(guān)注。主要應(yīng)該關(guān)注幾個數(shù)據(jù)，如每月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、貨幣政策、銀行理財收益率等?！皞袌龈S宏觀經(jīng)濟(jì)和政策市場而隨行就市，而經(jīng)濟(jì)回升并非一時轉(zhuǎn)向，而是長期的過程，需要多方合力。面對短期市場震蕩，投資者應(yīng)保持理性?！?/p>

編輯：艦長

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